觀點(diǎn)網(wǎng) 3月22日晚間，格力地產(chǎn)(600185)與珠海免稅集團(tuán)之間的重組交易有了新進(jìn)展，根據(jù)最新公告，該筆重組最終交易對(duì)價(jià)、募集配套資金總額等關(guān)鍵指標(biāo)都已經(jīng)出現(xiàn)變化。

(相關(guān)資料圖)

觀點(diǎn)新媒體對(duì)比，重組的交易標(biāo)的珠海免稅集團(tuán)100%股權(quán)的交易對(duì)價(jià)目前確定為89.78億元，較前次交易方案縮水26.5%。這種估值差異主要由于中間出現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)波動(dòng)、資產(chǎn)剝離或停止運(yùn)營(yíng)等情況。

失之東隅，收之桑榆，格力地產(chǎn)對(duì)募集配套資金這一融資渠道的利用程度大幅提高。公告顯示，該公司募集配套資金最高額度從8億元提高至70億元，增幅達(dá)775%，新增募資將用于存量房建設(shè)、償債等被允許的方向。

從再融資總額看，格力地產(chǎn)增發(fā)預(yù)計(jì)能獲得資金上限也從122.15億元增加至146.31億元。這也使得格力成為 “第三支箭”政策所釋放流動(dòng)性的受益者之一，在注入免稅業(yè)務(wù)擴(kuò)大盈利想象空間之余，其同樣有望獲取額外資金支持現(xiàn)有業(yè)務(wù)。

方案調(diào)節(jié)細(xì)節(jié)

從披露重組消息至今，格力地產(chǎn)已走過(guò)了接近三年光景，并且就目前而言，它距離成功仍有一段距離。

2020年5月，格力地產(chǎn)披露重大資產(chǎn)籌劃相關(guān)事宜并推進(jìn)資產(chǎn)重組交易。公告提及，該公司擬向珠海國(guó)資委、珠海城市建設(shè)集團(tuán)有限公司（即城建集團(tuán)）發(fā)行股份并支付現(xiàn)金，購(gòu)買(mǎi)其持有的珠海免稅集團(tuán)100%股權(quán)，當(dāng)時(shí)尚未確認(rèn)具體股份、現(xiàn)金支付比例。

同時(shí)，格力地產(chǎn)擬向中國(guó)通用技術(shù)（集團(tuán)）控股有限責(zé)任公司下屬公司通用投資非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金不超過(guò)8億元，預(yù)計(jì)發(fā)行股份不超過(guò)1.86億股。

方案在一開(kāi)始推進(jìn)并不順利，2021年2月，因原重組相關(guān)主體涉嫌內(nèi)幕交易被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查或者被司法機(jī)關(guān)立案?jìng)刹?，根?jù)相關(guān)規(guī)定，格力地產(chǎn)決定暫停原重組。

這主要牽涉到時(shí)任格力地產(chǎn)董事長(zhǎng)魯君四，后者于2020年12月底因涉嫌證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查；2022年6月，他因涉嫌泄露內(nèi)幕消息，被上饒市公安局采取刑事強(qiáng)制措施，在上市公司層面也被免去董事長(zhǎng)職務(wù)。

重組方案亦因此負(fù)面消息處于擱淺狀態(tài)，直到2022年12月，即格力地產(chǎn)任命新一屆董監(jiān)高團(tuán)隊(duì)后一個(gè)月，該公司才召開(kāi)董事會(huì)通過(guò)調(diào)整重組方案的相關(guān)議案，正式宣告重啟交易。

不過(guò)據(jù)觀點(diǎn)新媒體查詢(xún)，去年12月重組方案的調(diào)整條款主要涉及三點(diǎn)：將發(fā)行股份的價(jià)格從4.30元/股上調(diào)至5.38元/股，定價(jià)基準(zhǔn)從20日均價(jià)的90%調(diào)為60日均價(jià)的90%；募集配套資金的發(fā)行對(duì)象從通用投資一家增加至不超過(guò)35名特定投資者。

第三點(diǎn)則是募集配套資金條款的優(yōu)化，上限從原來(lái)的8億元調(diào)整為超過(guò)8億元，但具體額度并未披露，并增加建設(shè)存量涉房項(xiàng)目、補(bǔ)充公司流動(dòng)資金、償還債務(wù)等用途。

這種變化主要受益于去年11月“第三支箭”政策打開(kāi)的再融資窗口，證監(jiān)會(huì)正式恢復(fù)了涉房上市公司并購(gòu)重組及配套融資。除了格力地產(chǎn)，包括陸家嘴(600663)、招商蛇口(001979)在內(nèi)的國(guó)央企均推出了久違的重組并募集配套資金方案。

而3月22日的公告更多是以一份正式的重組方案露面，對(duì)去年12月交易預(yù)案所存在的交易對(duì)價(jià)、資產(chǎn)估值、募集總額、業(yè)績(jī)承諾等模糊地帶予以消除。

其中，珠海免稅集團(tuán)100%股權(quán)于2022年11月30日采用收益法評(píng)估結(jié)果為93.28億元，增值率193.10%；由于報(bào)告期后免稅集團(tuán)發(fā)生分紅3.5億元，本次交易價(jià)格敲定為89.78億元，與前次交易方案的122.15億元相比價(jià)格縮水了26.5%。

估值差異主要是在前次交易方案中，標(biāo)的資產(chǎn)于2020年3月31日采用收益法評(píng)估價(jià)值125.66億元，較當(dāng)時(shí)賬面價(jià)值增值92.8億元，增值率達(dá)282.43%。

格力地產(chǎn)對(duì)此解釋?zhuān)瑑纱谓灰自u(píng)估值差異的具體指標(biāo)包括經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)因經(jīng)營(yíng)波動(dòng)減少19.37億元，長(zhǎng)期股權(quán)投資因珠海免稅集團(tuán)剝離“城市之心”等股權(quán)及資產(chǎn)減少26.67億元；此外，因控股子公司珠海中免的免稅商店到期停止?fàn)I業(yè)而采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法估值，導(dǎo)致少數(shù)股東損益減少10.79億元。

另一項(xiàng)核心數(shù)據(jù)是，格力地產(chǎn)為此次收購(gòu)募集的配套資金敲定為不超過(guò)70億元，較前次交易方案增幅達(dá)775%，分別用于珠海、重慶、三亞等地項(xiàng)目建設(shè)，支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)，補(bǔ)充流動(dòng)資金及償債。

支付方式也有所優(yōu)化，格力地產(chǎn)收購(gòu)珠海免稅的對(duì)價(jià)為89.79億元，其中76.31億元通過(guò)發(fā)行14.18億股支付，剩余13.47億元以現(xiàn)金支付，現(xiàn)金支付實(shí)際上從70億元募集配套資金里扣除而來(lái)；按比重分，現(xiàn)金支付代價(jià)比例從7%增至17.65%。

若不考慮募集配套資金，格力地產(chǎn)總股本將因收購(gòu)資產(chǎn)從18.85億股增加至33.03億股；而若考慮募集配套資金，以上限額70億元測(cè)算，該公司總股本將增至逾46億股。

利潤(rùn)修復(fù)空間

對(duì)于此次推進(jìn)的資產(chǎn)重組交易，格力地產(chǎn)稱(chēng)，交易將向上市公司注入盈利能力較強(qiáng)、發(fā)展前景廣闊的免稅業(yè)務(wù)，上市公司將形成以免稅業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的大消費(fèi)產(chǎn)業(yè)。

其強(qiáng)調(diào)，通過(guò)本次重組，公司將發(fā)展成為擁有以免稅業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的大消費(fèi)產(chǎn)業(yè)、發(fā)展可期的生物醫(yī)藥大健康產(chǎn)業(yè)，以及堅(jiān)持精品化路線的房地產(chǎn)業(yè)三大板塊為核心的大型上市公司

僅從交易對(duì)價(jià)考慮，盡管珠海免稅集團(tuán)的資產(chǎn)規(guī)模及評(píng)估值大幅縮水，但對(duì)于格力地產(chǎn)而言這確是一個(gè)可接受的選項(xiàng)，意味著上市公司通過(guò)一個(gè)相對(duì)低估的價(jià)格完成了重組。在擁有免稅牌照的前提下，隨著珠海各口岸恢復(fù)通關(guān)，珠海免稅的業(yè)績(jī)?nèi)杂型迯?fù)。

公告同時(shí)顯示，定增發(fā)行價(jià)格提高至5.38元/股，亦不會(huì)對(duì)中小股東帶來(lái)過(guò)度攤薄效應(yīng)。

珠海免稅集團(tuán)的歷史要追溯到上世紀(jì)80年代，前身為珠海市友誼公司免稅品商店，作為改革開(kāi)放潮下的產(chǎn)物，見(jiàn)證了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)從探索到成熟的四十余年。2011年，改制為有限責(zé)任公司，兩年后股權(quán)無(wú)償劃轉(zhuǎn)至珠海市國(guó)資委、城建集團(tuán)名下。

2020年、2021年及2022年1-11月，珠海免稅集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入分別為11.55億元、17.76億元及15.13億元，歸母凈利潤(rùn)2.82億元、5億元及1.7億元；截至2022年11月底，資產(chǎn)總計(jì)51.87億元，負(fù)債總額15.81億元。

相比之下，格力地產(chǎn)近年來(lái)通過(guò)參股科華生物(002022)介入了大健康領(lǐng)域，但該公司連同原有地產(chǎn)主業(yè)在內(nèi)都未錄得優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，凸顯了經(jīng)營(yíng)之困難。因而從資產(chǎn)盤(pán)活的角度，注入更具有想象空間的業(yè)務(wù)，促使企業(yè)轉(zhuǎn)型實(shí)屬必要。

去年1-11月，格力地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入僅有29.94億元，歸母凈利潤(rùn)-27.45億元。按照該公司發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告，去年全年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為-23.86億元至-28.63億元，同比減少844.24%到993.09%。

其中受疫情及房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)下行影響，格力地產(chǎn)預(yù)計(jì)去年計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備15.8億元至18.96億元，預(yù)計(jì)投資性房地產(chǎn)公允值下降5.37億元至6.45億元。

在確定以免稅業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的轉(zhuǎn)型方向后，資本市場(chǎng)對(duì)格力地產(chǎn)的企業(yè)定位也應(yīng)從地產(chǎn)開(kāi)發(fā)調(diào)整為大消費(fèi)，這反過(guò)來(lái)需要珠海免稅創(chuàng)造更多的利潤(rùn)。業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議顯示，珠海國(guó)資委、城建集團(tuán)對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)收益法評(píng)估部分于未來(lái)三年的利潤(rùn)也做出了承諾。

具體而言，2023年至2025年，珠海免稅集團(tuán)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于5.17億元、5.67億元及6.20億元。若本次交易實(shí)施完畢的時(shí)間延后，則業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償期間順延。

估值方面，免稅業(yè)務(wù)在過(guò)去兩年持續(xù)受到資本市場(chǎng)追捧，相關(guān)運(yùn)營(yíng)主體得到了較為理想的估值。以中國(guó)中免為例，截至3月23日收盤(pán)，其股票報(bào)價(jià)184.56元/股遠(yuǎn)低于52周最高水平（239.99元），市盈率（TTM）仍錄得65.92倍，市凈率7.92倍。

格力地產(chǎn)自去年12月重啟重組方案后，在免稅概念炒作下股價(jià)連續(xù)漲停至最高13.8元/股，此后有所回調(diào)。3月23日，該公司股票高開(kāi)低走，最終錄得跌幅0.87%，目前市盈率為虧損狀態(tài)，市凈率也僅有1.87倍。

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